東方創(chuàng)業(yè)：大股東以注資之名“巧奪豪取”
發(fā)表于：2010-12-31 09:43
東方創(chuàng)業(yè)(600278)于7月11日發(fā)布了非公開(kāi)發(fā)行購(gòu)買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(shū)，計(jì)劃以12.20元的價(jià)格向大股東定向發(fā)行8172.44萬(wàn)股股票，購(gòu)買大股東所持的評(píng)估價(jià)值為9.97億元的5家公司股權(quán)，以實(shí)現(xiàn)紡織貿(mào)易及物流業(yè)務(wù)的整體上市，該重組方案于12月18日獲得證監(jiān)會(huì)審核通過(guò)。重組后大股東東方國(guó)際集團(tuán)持有東方創(chuàng)業(yè)的股權(quán)比例將由65.39%上升到72.82%。通過(guò)對(duì)該報(bào)告書(shū)的分析，我認(rèn)為東方創(chuàng)業(yè)此次注入的資產(chǎn)價(jià)值水分較大，且盈利能力差強(qiáng)人意。
注入資產(chǎn)中房地產(chǎn)資產(chǎn)過(guò)多
此次注入的資產(chǎn)中，包含辦公用房產(chǎn)10項(xiàng)和土地使用權(quán)1項(xiàng)，該部分資產(chǎn)也構(gòu)成了資產(chǎn)評(píng)估溢價(jià)的主要因素。以紡織品公司100%股權(quán)為例，固定資產(chǎn)評(píng)估增值1.82億元，增值率高達(dá)121.62%，無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估增值754.73萬(wàn)元，增值率更是高達(dá)243%。辦公使用的房地產(chǎn)并非投資性房地產(chǎn)資產(chǎn)，變現(xiàn)能力很弱，此時(shí)卻按照市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)行評(píng)估令東方創(chuàng)業(yè)的小股東為此付出高額對(duì)價(jià)，有失公允。更何況目前上海房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格已處于歷年來(lái)的峰值，此時(shí)將這些流動(dòng)性本就很弱的辦公用房地產(chǎn)以資產(chǎn)注入的形式換成大筆上市公司股票，對(duì)于東方創(chuàng)業(yè)大股東東方國(guó)際集團(tuán)來(lái)說(shuō)，實(shí)在不失為一樁得意的買賣。
紡織品公司資產(chǎn)回報(bào)率過(guò)低
紡織品公司100%股權(quán)是此次資產(chǎn)注入的重頭，評(píng)估價(jià)值高達(dá)4.51億元，占全部注入資產(chǎn)的45.24%，但是該公司歸屬于母公司的凈利潤(rùn)水平卻低得可憐，2008年僅實(shí)現(xiàn)了152萬(wàn)元，2009年為1200萬(wàn)元，2010年一季度也僅有407萬(wàn)元。按照評(píng)估價(jià)值計(jì)算的年度回報(bào)率分別為0.34%、2.66%和3.61%，尚不及企業(yè)債券的實(shí)際利率高。
更值得關(guān)注的是，紡織品公司2010年一季度僅實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)28.71萬(wàn)元，與上年度3468萬(wàn)元營(yíng)業(yè)利潤(rùn)相比出現(xiàn)大幅下滑，可見(jiàn)407萬(wàn)元凈利潤(rùn)還包含了大量非經(jīng)常性收益，而該筆股權(quán)的實(shí)際盈利能力更加令人憂慮。
物流公司前景堪憂
物流公司27.55%股權(quán)此次作價(jià)1.59億元，占全部擬注入資產(chǎn)的15.95%。該公司的盈利能力更是令人擔(dān)憂，2008年?duì)I業(yè)收入37.9億元，2010年一季度營(yíng)業(yè)收入8.87億元，折算全年35.48億元，并未出現(xiàn)顯著下降，但是盈利水平卻是天壤之別，2008年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)3739萬(wàn)元，凈利潤(rùn)1390萬(wàn)元，而2010年一季度這兩個(gè)數(shù)據(jù)分別為-73.13萬(wàn)元和-401.4萬(wàn)元，不僅出現(xiàn)了較大幅度虧損，而且銷售凈利率水平的驟變凸顯了業(yè)務(wù)盈利能力的下降。
而東方創(chuàng)業(yè)三季報(bào)顯示營(yíng)業(yè)收入45.42億元，同比增長(zhǎng)58.87%，凈利潤(rùn)9498.94萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)28.07%，顯著高于擬注入資產(chǎn)的增長(zhǎng)狀況，本應(yīng)以將上市公司做大做強(qiáng)、提高盈利能力為目標(biāo)的整體上市資產(chǎn)注入，反而拉低了上市公司的增長(zhǎng)能力，如此資產(chǎn)注入又有什么意義呢？
統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)涉嫌誤導(dǎo)
報(bào)告書(shū)對(duì)于擬購(gòu)買資產(chǎn)進(jìn)行了盈利能力比較，模擬了5家公司合并凈資產(chǎn)收益率為12.25%，相比同類型公司平均數(shù)值9.91%高2.34個(gè)百分點(diǎn)，勢(shì)必令投資者感到擬購(gòu)買資產(chǎn)盈利能力較高，并得出這是一樁極為合算的交易的結(jié)論。然而事實(shí)卻并非這樣簡(jiǎn)單，此項(xiàng)合并凈資產(chǎn)收益率參照了5家公司2009年所有者權(quán)益，計(jì)算出來(lái)的數(shù)據(jù)僅僅是一個(gè)賬面上的“數(shù)字游戲”，而與東方創(chuàng)業(yè)的股東卻不直接相關(guān)，因?yàn)闁|方創(chuàng)業(yè)的股東并不是按照5家公司的所有者權(quán)益金額購(gòu)買資產(chǎn)，而是付出了高達(dá)49.05%的溢價(jià)。如果把溢價(jià)率因素考慮進(jìn)去，對(duì)于東方創(chuàng)業(yè)的股東來(lái)說(shuō)，這5家公司的股權(quán)收益率將降至12.25%/(1+49.05%)=8.22%，比同類型上市公司平均水平低了1.69個(gè)百分點(diǎn)。
由此可見(jiàn)，此次東方創(chuàng)業(yè)的資產(chǎn)注入，東方創(chuàng)業(yè)的小股東從中并不能夠獲取多大的“油水”，而東方創(chuàng)業(yè)的大股東東方國(guó)際集團(tuán)才是這場(chǎng)資產(chǎn)重組的真正贏家。
